教育行业点评：民办教育 舒缓财政支出困境不二之选

　　我们预计目前国内的税收改革将不断拖累中央及地方政府未来的税收增速，而教育经费仍将稳步增长，最终导致教育支出赤字的逐渐扩大。政府将依靠民间资本的投入来满足教育板块的增量需求，从而推出更多的支持性政策。我们认为，在未来中央政府规范教学内容的同时，地方政府将在学校运作层面进行监管，未来民办学校的管理将具备更多的地方自主权。综合考虑，我们维持对教育行业的超配评级。

　　税收增速放缓。我们认为目前国内一系列的税收改革措施将降低中央和地方政府未来的税收增速。为了减轻企业压力，刺激经济增长的目的，目前的政策基调指向了更大规模的减税降费。我们预计增值税收入占GDP比重将从2017年的6.82%下降到2022年的5.82%，同期的企业所得税收入占GDP比重将从3.88%下降到3.38%。我国整体税收占GDP比重最终将下降至发展中平均水平。受此影响，我们认为政府税收收入增速将从2017年的10.7%下降到2022年的6.4%。

　　教育赤字扩大。随着国内各阶段教育毛入学率的持续上升，我们认为K12以及高等教育入学总人数将从2017年的2.85亿人上升到2022年的2.97亿人。与此同时，在政策的支持下，公立学校生均教育支出将持续增长。我们预计教育总支出将从2017年的3.535万亿上升至2022年的5.617万亿。考虑到教育预算将以相对较慢的速度增长，教育赤字将从2017年的5200亿元增加到2022年的1.015万亿元。

　　弥补经费差额。我们认为民办教育的存在弥补了公共教育支出和预算之间的差额(学费收入来源于学生家长而非政府补贴)。根据我们的测算，民办学校在2017年5,144万在校生因为不需要政府补贴学费，共计为政府节省了5,560亿元人民币的教育经费预算。随着民办教育渗透率的不断提高，我们预计其填补的教育经费预算将在2020年达到7,370亿元人民币，约占当年总体教育支出的15.67%。

　　地方政策支撑。由于税收增速下滑带来的预算紧张，中央政府将难以通过转移支付来为地方政府提供足够的财政支持，地方政府将更倾向依靠民间资本来弥补教育支出的赤字。因此，相比于中央政府，地方政府将更加支持民办教育在当地的发展。我们认为在未来中央政府规范教学内容的同时，地方政府将在学校运营层面进行监管，为未来民办学校的管理提供了更多的地方自主权。综合考虑，我们维持对教育行业的超配评级。

　　推荐标的。我们持续推荐枫叶教育(1317.HK ，买入评级，目标价7.76港币)，其全国范围内的品牌声誉以及独特的商业模式(面向中产阶级的BC课程)都给公司带来了竞争力。同时我们也推荐宇华教育(6169.HK，买入评级，目标价7.5港币)，因其在并购方面展现出的强大执行力。

（文章来源：申万宏源）