中金：4Q和12月经济数据总体好于预期但仍存疑问

　　2018年4季度实际GDP同比增速从3季度的6.5%减速至6.4%，估算名义GDP同比增速从9.4%降至9.1%。2018年4季度实际GDP同比增速与市场预期一致。经季节性调整后，GDP环比折年增速从3季度的6.6%放缓至6.1%。据目前公布的数据估算，2018年4季度名义GDP同比增速从3季度的9.4%下降至9.1%，同时，估算的GDP平减指数从3季度的2.7%下降至2.6%。分产业来看，4季度第一、第三产业实际GDP同比增速有所下降，但第二产业实际GDP同比增速从3季度的5.3%上升至5.8%。另一方面，第一产业名义GDP同比增速从3季度的-0.2%跳升至8.4%，但第二、第三产业名义GDP同比增速均放缓。

　　总体而言，4季度的GDP数据好于预期，尤其是名义GDP与季度环比增速。但与之形成对比的是，月度各方面数据(消费、出口、投资及通胀等)所隐含的4季度需求减速幅度明显大于GDP增长降幅。

　　首先，月度数据表明，4季度的名义和实际增长均大幅减速——4季度工业增加值同比增速从3季度的6%放缓至5.7%，社零增速则从3季度的9%明显下降至8.3%。同时，出口增速也从3季度的11.7%大幅放缓至4%。

　　其次，GDP平减指数的走势与CPI、PPI的趋势出现明显背离——4季度CPI和PPI分别从3季度的2.3%和4.1%下降至2.2%和2.3%，其中PPI降幅较大，与估算GDP平减指数0.1个百分点的降幅背离明显。

　　再次，不能排除4季度官报名义和环比GDP增速收到上周历史数据修订的影响——虽然2017年实际GDP增速仅下调0.1个百分点，但是名义GDP下调达0.8个百分点，而历史数据的修订对4季度数据的影响显然更大。同样条件下，如果去年4季度的官报GDP并非调整后的口径，那么历史数据下调可能提振4季度名义和环比增速。

　　最后，我们观察到，虽然实际增速下降，但2018年4季度第一产业名义GDP增速“跳升”，提振当季名义GDP增速超过0.8个百分点。然而，我们并未在统计局公布的数据抑或是高频数据中观察到农产品价格明显上升的迹象。

 

　　12月工业增加值同比增速从11月的5.4%上升至5.7%，高于市场预期的5.3%。季节性调整后，12月工业增加值月环比增速从上月的0.36%上升至0.54%(非年化)。分行业来看，前期供给侧受环保限产等因素抑制的行业生产增速有所加快，这与我们观察到的部分原材料行业库存水平回升相一致。另一方面，高新技术行业的产量增速整体大幅放缓，包括计算机、工业机器人、专用设备等。与一些原材料、重工业产量增速有所上升一致，12月发电量同比增速从11月的3.6%上升至6.2%。

　　12月社会消费品零售总额名义同比增速从11月的8.1%小幅回升至8.2%，高于市场预期的8.1%。与此同时，12月零售量同比增速相比11月也微升0.1个百分点至5.9%。分行业而言，家用电器类、家具类和网上零售的增速有所回升，主要受益于年底促销力度更大。但除此以外，各类可选消费品类的零售增速依旧较为低迷。

 

　　1-12月累计名义固定资产投资(FAI)同比增速为5.9%，低于市场预期的6.0%。12月名义FAI同比增速从11月的7.7%放缓至5.9%。我们仍然建议投资者无需过度解读关注月报名义FAI数据，因为该数据存在质量问题，可能需要长期“调整”[1]。分部门看，

　　房地产开发投资同比增速从11月的9.3%下降至8.2%；房地产新开工面积同比增速维持在20.5%的高位，对比11月的21.7%。房地产到位资金同比增速从上月的6.7%下降至-3.7%。与此同时，12月土地与商品房成交增速均有所回升——土地成交面积从11月的8.1%上升至13.9%，但土地成交额增速从上月的17.8%放缓至6.7%。同时，商品房成交量及成交额同比增速分别从11月的-5.1%和8.8%回升至0.9%和12.3%。

　　基建投资同比增速从11月的3.5%提高至7.7%。

　　制造业投资同比增速从11月的13.1%下降至9.5%。

　　12月民间固定资产投资同比增速从11月的7.8%上升至8.7%。另一方面，公共部门投资增速从11月的7.6%大幅下降至1.9%。

 

　　虽然2018年4季度经济数据存在几点疑虑、值得进一步探究。但总体而言，在经历10-11月大幅下降以后、12月需求增速出现一个“小平台”形态(部分受多个重点行业价格下调推动)。然而，在广义信贷周期企稳回升之前，经济增速的“企稳”期是否能够延续仍有待观察。我们也仍然密切观察1-2月货币信贷数据是否出现企稳迹象。与此同时，我们将密切关注地产市场和地方政府现金流方面的边际变化，鉴于这两个经济部门目前的需求及融资压力最大。

　　[1] 请参见我们2016年4月29日发布的中国宏观简评《辽宁固定资产投资“断崖式下跌”简析》，2016年4月9日发布的中国宏观专题报告《统计失真扰乱固定资产投资增速》，以及2016年4月13日发布的中国宏观周报《月度固定资产投资的变化是否还有指标意义？》

 

（文章来源：中金点睛）