37只科创板基金正在申报 资本市场构建新生态

　　科创板进展迅速，国务院总理李克强3月5日在作政府工作报告时强调，改革完善金融支持机制，设立科创板并试点注册制。【科创板系统预计5月底就绪，散户可以线上预约开户啦】

　　37只科创板基金正在申报，资本市场构建新生态

　　证监会网站显示，3月5日，平安基金报送了平安科技创新灵活配置基金的材料。伴随着科创板的渐行渐近，科创板基金的申报正如火如荼。仅仅在3月4日，就有5家基金公司报送了科创板基金的材料。

　　截至目前，共有19家基金公司合计申报了37只科创板基金，其中万家基金以4只居首。最受关注的是3年封闭的产品。首批上报8只科创板3年封闭运作灵活配置混合型基金的公司分别是：富国基金、鹏华基金、易方达基金、广发基金、华安基金、招商基金、华夏基金、南方基金。而在3月4日，博时基金、银华基金、嘉实基金亦上报了3年封闭运作的科创板基金。此外，工银瑞信申报了2年封闭运作的科创板基金。

　　“产品刚申报上去，还不知道产品何时会获批。虽然同时上报了两只科创板基金，我们更期待那只3年封闭运作的产品。”一位参与了科创板基金申报的基金公司人士告诉时代周报记者。

　　实际上，自2月下旬起，公募基金申报科创板主题基金的热情已经被点燃。

　　自2月22日，华夏基金等6家基金公司上报首批面向科创板的公募基金以来，科创板基金的申报工作就进入了加速阶段。在2月25日前申报的科创板基金均已进入受理阶段，此后的产品申请都还在接受材料阶段。

　　3年封闭运作灵活配置型基金，将来既可以参与科创板股票的战略配售，亦可以参与科创板二级市场投资。3年封闭期的设置，也正是考虑到了“战略投资者应当承诺获得配售的股票持有期限不少于12个月”的要求。

　　谈及此次公募基金对于申报科创板基金的热情，华南一家大型基金公司人士告诉时代周报记者，“历史经验告诉我们，一定要跑马圈地，无论是保本基金还是之前的宽基ETF，提前布局的公司都获得了回报。”

　　对于申报产品数量最多的万家基金而言，科创板的吸引力不言而喻。万家基金有关人士告诉时代周报记者，为科创板业务的布局与拓展，万家基金已引进了相关的基金经理，加强了科创板相关重点行业研究人员的配备，投资研究资源都已经准备就绪。同时，该公司也已经设计规划了适用于相关板块的投资研究方法。

　　伴随着基金公司产品的密集上报，亦有业内人士担心，科创板推出后的企业数量，是否能满足该类产品的投资需求。好买财富研究总监曾令华告诉时代周报记者，“产品推出后缺乏相应的投资标的固然意味着风险，但是更大的风险是产品发行当中碰到的困难。”

　　从过往的经验来看，企业数量不是问题。据万联证券分析师宋红波统计，2014年，我国大力发展新三板市场，新三板的挂牌企业家数从刚开始的400家左右，2年内迅速上升到1万家以上。2014年、2015年、2016年，新三板企业定向增发融资规模分别为12亿、97亿、102亿。

　　“市场容量是否足够的问题要交给市场来回答。”上述华南基金公司人士指出，倘若企业能够成长起来，一个苹果公司就能有万亿市值；倘若企业不能成长，给再多扶植政策也解决不了问题。

　　科创板是资本市场当之无愧的话题中心，但个人投资者参与科创板需要一定门槛。根据《科创板股票交易特别规定》，个人投资者需要有50万的资产门槛和2年的证券交易经验。根据上交所的数据，当前符合要求的个人投资者约300万人。

　　这意味着，对于多数个人投资者而言，通过公募基金参与科创板投资是更为现实的选择。3月2日，科创板主要制度规则正式发布，公募基金即将跨越产品申报阶段，直面科创板投资这个新课题。

　　不过，公募基金能否顺利玩转科创板投资，还有待验证。科创板对上市标的设置的是以市值而非盈利为核心的门槛要求，这意味着现有的A股投资框架在很大程度上将不再适用，因此也对投研体系提出了新的要求。

　　天风证券分析师宋雪涛认为，科创板是改革的“牛鼻子”，创新的“实验田”。为何改革目标清晰地指向科技创新？中国的高科技产业可能会发生两个质变，融资自主化和创新自主化。从美国资本市场的历史来看，科技产业的崛起和资本市场的强大戚戚相关。

　　“科创板是一个新的生态，倘若科创板能够成为中国版的纳斯达克，很多问题都可以迎刃而解。”上述华南基金公司人士告诉时代周报记者。

　　虽然新三板留下了太多经验教训，但科创板无论是制度建设还是顶层设计，跟新三板都不是同一个级别。在起步阶段，或许科创板的投资会共享现有的投资平台。但倘若未来的体量足够，科创板变得像主板以及创业板一样不可或缺，可能会从现有的投研体系里剥离出一部分人员，专门研究科创板。

　　截至时代周报记者发稿前，科创板基金还在申报阶段，并无基金公司拿到发行批文。但从各基金公司反馈的情况来看，未来科创板基金或将再次掀起“发行之战”。(时代周报)

　　科创板的推出，将推动中国资本市场退市制度改革的进程，倒逼低质量上市公司、垃圾股票退出市场，从而对鱼龙混杂的资本市场起到净化作用。

　　2019年3月2日凌晨，证监会发布了《科创板上市公司持续监管办法(试行)》，在上市公司终止上市方面进行了大刀阔斧的制度改革和创新。

　　从退市标准来看，科创板新推出的终止上市标准主要涵盖四个方面：第一，科创公司构成欺诈发行、重大信息披露违法或其他涉及安全、公共安全、生态安全、生产安全和公众健康安全等领域的重大违法行为的，股票应当终止上市。这一标准和美国《萨班斯-奥克斯利法案》类似，体现了监管层对重大违法行为零容忍、严惩罚的理念。

　　第二，科创公司股票交易量、股票价格、市值、股东人数等交易指标触及终止上市标准的，股票应当终止上市。这一系列市场指标的设置是对财务指标的补充，将充分发挥市场机制对上市公司进行约束的功能。这一标准的制定也在向成熟资本市场的退市标准靠拢。

　　总的来说，退市制度是一个金融管制的重要组成部分，也是证券市场制度建设的重要内容。一个灵活的退市制度，将有助于实现上市公司的优胜劣汰，维持资本市场的健康可持续发展，保障投资者的合法权益。我国证券市场长久以来退市制度的缺陷，和建立初期的定位有关。在上世纪90年代初期，我国证券市场的主要功能是为了解决国有企业的融资问题，因此其制度设计呈现出“重融资、轻回报”的特征，审批制和融资管制导致“壳资源”珍贵，上市公司质量参差不齐。而如今随着资本市场的市场化改革加快，上市制度从审核制向注册制转变，随之配套的退市制度也将大幅推进，从而保证市场的良好循环。当前科创板新推出的退市制度和美国资本市场的退市制度较为接近，尽管从理念的制定到细节的完善还有一段路要走，但可以预见的是，科创板的推出，将推动中国资本市场退市制度改革的进程，倒逼低质量上市公司、垃圾股票退出市场，从而对鱼龙混杂的资本市场起到净化作用，引领资本市场的发展，助力金融供给侧改革。(证券时报)

　　科创板下哪种估值更受欢迎？

　　目前科创板下的高科技企业估值主要有以下困难，第一，有些企业盈利波动较大，甚至未盈利，现金流为负，传统P/E没法估值；第二，有些企业尚未实现规模营业收入，无法采用P/S等方法；第三，有些企业在全球范围都可能属于新兴领域，如人工智能的特定领域应用等，市场可比标的很少，用可比公司法和先例交易法可能也比较困难。考虑到上述的估值困难，牛牛金融研究中心认为，科创板的估值体系可能会多地参考一级市场估值。

　　首先，科创板的高科技企业大多数处于行业的导入期和成长期。因此，牛牛金融研究中心认为，对行业和公司进行预判往往是对未来盈利估值的基础，这一阶段的预判是定性与定量的结合，可以大致预测行业未来处于相对稳定期的市场空间和技术外溢空间，估算空间的数量级。长江证券也认为，未来科创板的研究可能会更侧重于产业层面，以此前研究过涉及云计算、可穿戴设备、共享经济等领域的龙头为例，最终这些企业现金流能否兑现以及能够做到多大，还是取决于未来的产业空间。

　　其次，分析行业的商业模式，找出行业盈利所需的核心竞争力和驱动要素，再基于核心要素构建估值体系。以高端制造为例，最重要的竞争力是公司的核心技术优势，那么可以基于其技术研发能力来构建估值体系，比如对公司的未来技术路线、研发投入、研发转化率、专利的含金量、已有产品的市场认可度、研发人员数量和水平等进行分析，还需要与竞争对手做横向比较。但是这个过程需要借助行业内专家的知识，让真正懂行的人作出一些定性的判断。

　　最后，综合考虑行业上下游，特别是下游市场渠道以及应用场景等方面，判断公司在未来行业地位，估算公司可能占据的市场份额，近似估算公司每年的收入和净利润。值得注意的是，我们还需评估从当前的经营指标过渡到相对稳定状态时所需的时间，根据回报率要求折现得到公司估值，这里主要采用的是现金流折现DCF绝对估值法。而中信建投认为，还可以借助相对估值指标进行辅助，例如，电信服务业公司可以用EV/EBIT(DA)，新能源汽车采用P/S、P/B、EV/FCF、研发投入倍数更合理。

　　典型估值案例分析

　　在实务中，往往是对主要的估值方法进行适当地调整，从而更加符合实际情况。

　　以医药企业估值为例，目前医药企业常采用的管线估值法就是风险调整后的现金流折现法(DCF)。同时还考虑企业销售能力、临床研究水平、药政关系等影响药品销售额的变量以及药品的临床试验成功率等因素，其中研发过程中的新药价值较难估算，因此还结合使用实物期权法，例如申万宏源通过下面的类似于下面的模型对新药估值。

　　再以云计算公司估值为例。导入期云计算企业新产品刚刚投入市场，规模较小且业务单一，不确定性较大，此时的估值往往考虑“估值五要素”，分别为客户数、客户网络效应、客户互动因子、企业团队价值以及初始投资成本，从而从定性和定量角度来测算非线性的发展模式下的行业空间和客户价值。

　　此外，国外对云计算公司通常采用的估值方式有三种，也是对主流方法进行改造，以适用于企业的不同发展阶段：1)EV/Sales:考虑到云公司的成长性，并未考虑盈利能力，该估值适用发展初期的云服务公司；2)EV/FCFF:同时考虑成长性和盈利能力，FCF或采用假设公司进入较为稳定的现金流，该估值适用成长稳定期；3)LTV/CAC(客户全生命周期价值/获客成本)，考虑公司的销售费用和对客户的粘性。

　　估值分歧让交易本身就是估值

　　从上述的估值方法不难看出，科创板企业估值往往面临较多选择，再加上投资者公司的技术路线、关键节点、转换周期的理解分歧较大，从而导致公司市值出现较大波动的风险。牛牛金融研究中心认为，虽然看起来股价大幅波动短期会引起一定风险，但是在多空较量，不同偏好投资者博弈的过程中，可以更好地发现公司价值。

　　银河证券首席经济学家兼研究院院长刘锋认为，市场各方对定价的歧义大是正常的，反映在市场上就是价格的高波动性，投资者通过不间断的报价寻找与自己心理价位接近的交易价格，从而不断释放各种信息，交易过程本身就是个价格发现过程。(牛牛金融)